Nesten ingen forskjell mellom DNBs aktive fond og indeksfond

Uansett endelig utfall kan Forbrukerrådets sak mot DNB virke disiplinerende.

Det skal ikke være mulig for et aktivt fond å ende opp som nesten like passivt som et indeksfond. I perioden 2010-2014 var det imidlertid ingen nevneverdig forskjell på aktiviteten i DNB Norge-fondene og Alfred Berg Indeks I (se figur). At DNB er i stand til å hevde at dette var aktiv forvaltning uten å trekke på smilebåndet, er beundringsverdig.

Men så, etter 2014, ble skapindeksfondene plutselig ganske aktive eller nedlagt (med ett unntak). Det tyder på at Forbrukerrådets sak og Finanstilsynets refs har virket disiplinerende.

Figuren viser indeksulikhet målt som uforklart variasjon (1-R2). Tingretten la vekt på et annet mål på skapindeksering, såkalt «tracking error» (TE).

Problemet med TE er at risiko belønnes rundhåndet fordi TE baserer seg på den absolutte differansen mellom fondet og børsens avkastning.

Problemet illustreres godt av XACT Derivative Bull. Dette er et indeksfond som gir dobbel gevinst eller tap i forhold til OBX-indeksen, og burde plasseres sammen med de andre indeksfondene i en rangering. Men målt i TE er XACT Derivative Bull et av de aller mest aktive fondene på børsen.

Nesten alle bevegelser i XACT-fondet forklares av indeksen. Uforklart variasjon plasserer dermed XACT Derivat Bull akkurat der det skal være, sammen med de andre indeksfondene. Vurdert med TE er derimot XACT Derivative Bull et ekstremt vellykket aktivt fond som banker indeksen gul og blå i en oppgangsperiode.

DNBs fortjeneste på skapindekseringen har vært fantastisk. Dette er marginer du ellers bare ser hos kriminelle. Forbrukerrådets sakkyndige har beregnet at DNB Norge skuffet inn en halv milliard kroner i perioden 2010-2014, og da er kostnader til indeksforvaltning på 0,3 prosent trukket fra.

Hovedforskjellen mellom aktive og passive fond, er at førstnevnte må betale lønn til forvaltere. Vi kan legge til grunn at kostnadene til DNB Norge ellers er på nivå med DNBs indeksfond før slik lønn. I følge DNBs advokat Helge Lundestad var det inntil fire forvaltere involvert. Det gir kostnader på rundt tre prosent av inntektene.

Det er altså mulig å tjene gode penger på aktiv forvaltning, dersom du er forvalteren. DNB belastet sine mest trofaste kunder med hundrevis av millioner, og syns selv de gjorde en fantastisk jobb.

Hadde dette vært et engangstilfelle så kunne vi kanskje avskrevet det som et arbeidsuhell, men for DNB Markets er dette modus operandi. Vi vet at DNB var blant de mest aggressive selgerne av høyrisikable opsjoner kamuflert som «strukturerte produkter». Sannsynligvis var det ingen av kundene som viste hva de kjøpte. I så fall ville de ikke ha gjort det.

Historien er den samme hver gang. DNB nekter for at de gjør noe galt, sleper bena etter seg og kommer med unnskyldninger. Ingen beklagelse kom etter råsalget av strukturerte produkter. Alle midler som ikke er eksplisitt ulovlig, kan anvendes i kampen for kundenes penger.

Ingen beklagelse vil komme nå heller. Noen forandring innenfra kan vi ikke forvente, men saken forteller oss litt om DNBs prioriteringer.

DNB vant saken fordi tingretten mente at det var en viss mulighet for meravkastning. Norge-fondene leverte nemlig samlet én prosent meravkastning før 2010. Men DNBs indeksfond leverte omtrent det samme i 2015! Ingen fond vil havne nøyaktig på indeks når året er omme. Helgens lottovinner fra Steinkjer kan vise til fantastiske resultater, men det vil være feil å kalle ham en av Norges beste lottospillere.

Når et fond i ettertid ikke kan skilles empirisk fra et indeksfond, så er det passivt etter min oppfatning. Hvem som vinner til slutt gjenstår å se. DNB står uansett ikke igjen med særlig mye ære, etter nok en sak mot sine egne kunder.


Her er indeksforskjellen målt med uforklart variasjon for de 19 mest indeksnære fondene i perioden 2010-2014, og sammenlignet med Alfred Berg Indeks I:

 Kilde: TITLON/Oslo Børs.