tirsdag 13. september 2011

Strukturerte produkter

Vi venter nå på dom fra lagmannsretten i saken mellom Ivar Petter Røeggen og DnB. I 2000 investerte Røeggen i et såkalt strukturert produkt. 73% av investeringen ble så satt på en høyrentekonto. De resterende 27% ble brukt til å kjøpe en opsjon som ville gi avkastning dersom markedet gikk opp. Om markedet gikk ned ville opsjonen være verdiløs.

I løpet av tegningsperioden ville så bankinnskuddet forrente seg slik at det til slutt ville tilsvare nøyaktig det investerte beløpet. På denne måten var Røeggen garantert det opprinnelige innskuddet dersom opsjonen skulle vise seg å bli verdiløs.

Allerede her hadde imidlertid produktet en katastrofal svakhet. Renten som banken måtte betale for å sikre minimumsbeløpet lå nesten halvannen prosent under fastrenten som banken garantert kunne oppnå i rentemarkedet. Hvert år tok altså DnB betalt 1,4% bare for å ha penger stående på en høyrentekonto. Når vi i tillegg vet at Røeggen og mange andre belånte mye av investeringen, blir regnestykket enda verre. Differansen mellom innskuddsrenten og lånerenten var på hele 2,5%. I og med at låne ble satt rett inn på konto i samme bank foregikk det ingen reelle transaksjoner mellom kunde og bank. Hvert år mottok altså DnB 2,5% bare for å føre pluss på én konto og minus på en annen. Dette må ha vært et fantastisk produkt for DnB.

Norsk Regnesentral fant riktig nok at en lang rekke slike produkt ikke kom så galt ut sammenlignet med aksjeindeksen og bankinnskudd når man så på realisert avkastning i ettertid. Beregninger gjort i ettertid har imidlertid begrenset verdi. For å kunne si noe om investeringene i strukturerte produkter var hensiktsmessige da de ble gjort, må man regne ut forventet avkastning på investeringstidspunktet og renten en bør sammenligne med er fastrenten i investeringsperioden. For produktet i denne saken kan man regne ut at forventet avkastning var 7,7% per år basert på avkastningen til Dow Jones EURO STOXX 50 (den største investeringen til fondet) siden 1987. Hadde man heller investert opsjonsdelen direkte i indeksen og resten i et fastrenteprodukt ville forventet avkastning blitt 8,6%.

I tillegg til dårlig rente var også opsjonsdelen av produktet et problem. Investerer man i opsjoner, bullfond eller tilsvarende derivater må man hvert år betale en ikke ubetydelig sum i noe som best kan sammenlignes med en forsikringspremie. En opsjon vil nemlig reduseres i verdi hvert eneste år selv når aksjekursene ikke faller.

Vi vet at fasiten var at børsindeksen falt og at Røeggen dermed fikk bruk for den forsikringen han hadde betalt premie for. Man skulle derfor tro at produktet i alle fall hadde klart seg bedre enn en investering i indeksfond i dette konkrete tilfellet, når tapet tross alt ble begrenset av nedsidegarantien slik intensjonen var?

Svaret er imidlertid nei. Røeggen tapte selv når produktets garanti kom til anvendelse på grunn av høye rentekostnader. Om han hadde investert direkte i indeksen hadde han oppnådd en avkastning på 27% før omkostninger på investeringen. Det er mindre enn hva et fastrenteprodukt ville gitt på den tiden, men betydelig mer enn sluttresultatet som ble 0.

Opsjoner generelt har blitt oversolgt av banker og finansinstitusjoner. Det er usikkert hvorfor det har skjedd, men det kan ha med utviklingen av finansfaget. I 1973 ble artikkelen som beskriver hvordan man prissetter opsjoner publisert. Formlene slo umiddelbart an på Wall Street og bruk av opsjoner og andre derivater i finansverden eksploderte.

Siden hele hensikten med å investere i aksjer er å ta risiko og få betalt for det over tid, virker imidlertid ideen om å kjøpe forsikring for investeringsbeløpet litt pussig. Om man ikke er beredt til å tape bør man ikke forsikre seg, men heller investere et mindre beløp.

3 kommentarer:

  1. Mye av problemet med disse produktene ligger i selve begrepet "forventet avkastning". Siden aksjemarkedet jo oppfører seg nærmest bipolart, enten euforisk eller depressivt, vil det være lange perioder med bedre eller dårligere avkastning. Bare spør japanerne... Dermed er man avhengig av mye lengre perioder enn Røeggens seks år for at man skal være noenlunde trygg på å få den forventede avkastningen. Det er som med russisk rulett: Du kan gjennomsnittlig forvente å beholde 5/6 av livet ditt, men det hjelper lite når kulen kommer.

    SvarSlett
  2. Enig i det. Jeg brukte avkastningen fra 1987 til 2000 i mine beregninger for å la litt tvil komme DnB til gode (det er så langt tilbake dataene går for hovedinvesteringen for produktet), men det er egentlig alt for kort det også. At det ikke ble brukt mer enn 5-6 års historie for å selge produktet er helt bak mål.

    SvarSlett
  3. Det er vel et generelt problem at det ofte brukes for korte horisonter i beregninger av forventet avkastning. I Norge har jeg sett at fondsforvaltere har henvist til tall fra 1983 og fremover, noe som jo er praktisk siden hovedindeksen kom da - men som "tilfeldigvis" også var i begynnelsen på verdens lengste oppgangsperiode.

    Tilfeldig? Neppe? (Jepp, er kynisk. Jobber i oljå).

    SvarSlett